Inaugurando nossa primeira análise econômica

Nesta primeira análise publicada em nosso blog, faremos uma rápida retrospectiva do ano de 2008 e traçaremos perspectivas para o ano de 2009.

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RETROSPECTIVA 2008

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Trajetória da meta Selic

O ano de 2008 ficou marcado pela virada dos juros após uma longa tendência de queda nas taxas básicas perseguidas pelo BACEN.

Metas do COPOM para Taxa Selic

Metas do COPOM para Taxa Selic

A meta Selic acompanhou uma tendência de queda durante mais de 2 anos, desde meados de 2005. A partir do segundo semestre de 2007, no entanto, numa postura um pouco mais cautelosa do BC, a meta estacionou e permaneceu em 11,25% durante 5 meses, até que iniciou-se uma tendência de alta a partir da reunião do COPOM realizada no mês de Abril/2008. (vide gráfico acima)

A meta para inflação (IPCA) nos anos de 2007 e 2008 estava fixada em 4,5% a.a. com margem de 2 pp para mais ou para menos. De Janeiro de 2006 até meados de 2007, o IPCA sofreu forte desaceleração. No início de 2007, o acumulado dos 12 meses anteriores girou em torno de 3%, bem abaixo da meta, contra os mais preocupantes 5,7% em Janeiro/2006.

Índice IPCA - Acumulado últimos 12 meses

Índice IPCA - Acumulado últimos 12 meses

Mesmo durante o segundo semestre de 2007, quando o IPCA começou a dar mostras de aceleração, o BC estava numa posição ‘confortável’, com a inflação levemente abaixo da meta estabelecida (4,45% no acumulado de 2007).

Porquê, então, a mudança na tendência da meta Selic? A postura do BC realmente foi excessivamente conservadora, como foi apregoado durante o ano de 2008?

Sabemos que o COPOM não ajusta a meta dos juros observando a inflação do último ou do próximo mês. Os analistas do BC observam, no mínimo, a trajetória da inflação a partir de um semestre a um ano à frente. Isto porque as variações nas taxas de juros só terão impacto efetivo sobre a inflação muitos meses depois, devido à defasagem no período de maturação das decisões de poupança, gastos e investimentos (não investimentos financeiros, mas de produção) dos agentes econômicos.

Expectativas do Mercado

O sistema de metas de inflação, adotado pelo BC brasileiro, tem como principal objetivo ancorar as expectativas dos agentes econômicos. O BC se compromete formalmente a perseguir uma meta de inflação pré-estabelecida e a ajustar a política monetária – as taxas de juros do país são o principal instrumento dessa política – de acordo com o cumprimento da meta inflacionária. A expectativa dos agentes econômicos estará totalmente ancorada a esta meta de inflação se o BC tiver uma sólida reputação, pois os agentes esperarão que a meta será cumprida.

Ao contrário (se não houver expectativa de cumprimento da meta), os agentes econômicos se anteciparão e tomarão suas decisões hoje baseados numa inflação futura maior do que a meta, o que contribuirá para o aumento efetivo do nível geral de preços.

Desta breve e sintética explicação, podemos concluir que a expectativa do mercado com relação à inflação futura é uma variável de fundamental importância nas decisões do COPOM para os juros.

Veja nos gráficos abaixo os dados do Boletim Focus do Banco Central brasileiro:

Expectativas do mercado para inflação no ano de 2007

Expectativas do mercado para inflação (IPCA) no ano de 2007

Podemos observar nitidamente como as expectativas do mercado para o IPCA em 2007 para o ano corrente e o seguinte (2008) sofreram uma forte reversão. Em meados de 2007, as expectativas de queda na inflação deram lugar a uma forte tendência de alta, que, a partir de Setembro/2007, se refletiu também nas expectativas para a inflação de 2008.

Expectativas de mercado para inflação no ano de 2008

Expectativas de mercado para inflação (IPCA) no ano de 2008

Já em 2008, vemos como as expectativas se mantiveram em tendência de aceleração no índice de inflação IPCA. É importante destacar que havia expectativa de aceleração na inflação não só para 2008, mas também para 2009, como demonstra claramente o gráfico.

Por este motivo – entre outros – o BC assumiu uma postura mais cautelosa a partir do 2º semestre de 2007, mantendo estáveis as taxas de juros, e, a partir do 1º semestre de 2008, elevando a Selic em 2,5 pp ao longo das seis últimas reuniões do ano.

Pelo bem da síntese, não entraremos na discussão dos fatores que levaram às mudanças nas expectativas do mercado em 2007 e 2008. Acreditamos que as matérias a respeito do câmbio, commodities, inflação, crise internacional, crescimento econômico, entre outros já estão sendo suficientemente discutidas nos meios acadêmicos e na imprensa.

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PERSPECTIVAS PARA 2009

O bom e velho trade-Off

Em poucas palavras, a decisão do COPOM sobre a taxa de juros é realizada buscando minimizar a inflação e a taxa de desemprego da economia; sendo que cada variável tem um peso distinto nesta função e apresentam respostas também diferentes às mudanças nos juros. Uma elevação nos juros tende a reduzir a taxa de inflação, mas inibe os investimentos das empresas e os gastos das famílias, levando a uma menor atividade econômica, com maior desemprego, consequentemente.

No decorrer de 2008, com a economia em expansão, o BC só teve de se preocupar com o controle da inflação. Agora, com a perspectiva de desaquecimento econômico em 2009 – devido aos desdobramentos da crise financeira internacional – o BC terá maiores dificuldades para enfrentar o trade-off entre inflação e desemprego. Isto porque não poderá mais conter a alta inflacionária com aumento dos juros sem maiores sacrifícios nos empregos.

Boas perspectivas para Inflação

Vejamos, abaixo, o que nos mostram as expectativas do mercado com relação à inflação (IPCA) para os próximos dois anos:

Verificamos um arrefecimento da expectativa de alta na inflação, tanto neste final de 2008 quanto para o fechamento do ano de 2009, o que muito provavelmente se deve mais às consequências esperadas da crise internacional do que ao aperto monetário iniciado em 2008, sem diminuir de qualquer forma os importantes esforços do BC para ancoragem das expectativas em torno da meta. A expectativa para inflação em 2010, a partir de meados de 2008, vem se mantendo constante e exatamente em cima da meta de 4,5% a.a., o que demonstra que o mercado não espera um afastamento permanente da inflação em relação à meta no longo prazo. O cenário de expectativas inflacionárias dos agentes econômicos é, desta forma, favorável a uma redução dos juros em 2009.

Atividade Econômica

Para a produção industrial, as expectativas do mercado também são favoráveis, no que tange ao quadro da inflação. O mercado revisou em leve queda suas expectativas para o fechamento deste ano de 2008, enquanto para o ano de 2009 as expectativas são de forte baixa na atividade produtiva: espera-se fechar o ano que vem com crescimento de apenas 3%, contra 5,22% em 2008. A redução na expectativa de crescimento da produção industrial se deve não só ao aperto monetário do BC em 2008, mas principalmente ao deterioramento do quadro econômico internacional e seus desdobramentos para a economia doméstica.

O ano de 2010, no entanto merece maior atenção de nossa parte. Houve uma expressiva piora na expectativa de crescimento da produção industrial, que caiu de 4,5% antes da crise internacional para 4,1% na última pesquisa do Focus. Isto demonstra que o mercado espera que as influências negativas da crise internacional sobre a atividade econômica interna deve atravessar 2009 e persistir em 2010, o que abre espaço para um afrouxamento da política monetária pelo BC.

A utilização da capacidade instalada ainda não dá mostras de estar cedendo e fechou Outubro/08 em 84,56%, o pico da série histórica. (Fonte: Confederação Nacional das Indústrias) Mas a perspectiva de arrefecimento na atividade industrial deve reduzir as pressões sobre a capacidade ociosa, o que terá repercussões benéficas para a inflação ao longo de 2009.

De acordo com nossas previsões, a taxa de desemprego deve se manter estável no Brasil ao longo do ano de 2009 em comparação com 2008, apresentando, talvez, uma ligeira elevação. O limite superior da previsão (linha pontilhada em cinza claro acima), com 95% de confiança, deixa espaço para uma elevação do desemprego até bem próximo dos níveis de 2007.

Contudo, consideramos pouco provável a elevação do desemprego para muito acima do centro da previsão, dados os bons fundamentos da economia brasileira. A inadimplência no Sistema Financeiro Nacional se mantém estável e, apesar da alta circunstancial das taxas de juros devido ao aumento da aversão ao risco, esperamos que nos próximos meses, com a acomodação das incertezas, o mercado de crédito interno retome a normalidade e volte a sustentar a expansão do consumo e da demanda interna, o que deve manter estável o emprego no comércio e na indústria.

Sinais mais claros, impossível

A ata da última reunião do COPOM frisou bastante que o Comitê chegou a cogitar uma redução de 0.25 pp na taxa Selic, contudo uma postura mais cautelosa frente ao cenário de incerteza foi unânime entre os integrantes, que votaram pela manutenção da taxa em 13,75% a.a. Apesar disso, ficou claro nas entrelinhas a perspectiva de redução da Selic em Janeiro/09.

Isto demonstra que o BC analisou como sendo positivo um afrouxamento na política monetária, certamente devido ao quadro menos benigno que está se formando para a atividade econômica no próximo ano. No entanto, o Comitê considera que as pressões inflacionárias ainda não dão sinais claros de arrefecimento, e está temeroso de que o processo de afastamento da inflação em relação ao centro da meta (4,5% a.a.) possa perdurar em 2009, o que seria muito danoso para a reputação e a eficácia da política monetária daqui para frente.

Além da dificuldade em lidar com o trade-off entre inflação e desemprego nas decisões da última e próximas reuniões, o BC enfrentará pressões maiores ainda daqui para frente – acreditamos – do Governo e das entidades representativas de classes de trabalhadores e industriais. Prova disso está nas declarações do presidente Lula manifestadas publicamente dois dias antes da última reunião do COPOM, cobrando um afrouxamento da política monetária e ameaçando explicitamente a independência do Banco Central. (agradecimento ao blog do nosso colega Pedro)

Resumo da Ópera

Pelo quadro positivo na formação de expectativas dos agentes econômicos para 2009 em relação à inflação e atividade econômica, além dos sinais de que o mercado espera que os efeitos da crise se estendam na economia ao longo de 2010, consideramos que o BC tem espaço – e que seria prudente – para adotar uma política monetária expansionista a partir da próxima reunião do COPOM, a ser realizada em 20 de Janeiro próximo. Com isso, esperamos que o BC provavelmente reduza a meta Selic em 0.25 ou 0.50 pp, para 13,5% ou 13,25% a.a.

Uma resposta em “Inaugurando nossa primeira análise econômica

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